國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模高增，大儲(chǔ)占比提升是趨勢(shì)

　　儲(chǔ)能的應(yīng)用場(chǎng)景可分為發(fā)電側(cè)、輸配電側(cè)、用戶側(cè)。其中，發(fā)電側(cè)儲(chǔ)能主要用于平抑新能 源波動(dòng)，跟蹤發(fā)電計(jì)劃，緩解棄風(fēng)棄光;接入位置為集中式新能源電站旁;下游客戶為 EPC 承包商與大型發(fā)電集團(tuán)。輸配電側(cè)儲(chǔ)能主要用于保證電網(wǎng)安全可靠運(yùn)行，調(diào)峰、調(diào)頻、黑 啟動(dòng)、等電網(wǎng)輔助服務(wù);接入位置為獨(dú)立建設(shè)或位于傳統(tǒng)電站旁;下游客戶為 EPC 承包商、 電網(wǎng)公司。用戶側(cè)儲(chǔ)能主要用于峰谷套利，需量管理，動(dòng)態(tài)擴(kuò)容，需求側(cè)響應(yīng);接入位置 為家庭或工廠;下游客戶為經(jīng)銷商、工商業(yè)用戶、居民用戶。

　　國(guó)內(nèi)新型儲(chǔ)能項(xiàng)目裝機(jī)規(guī)模高速增長(zhǎng)，表前市場(chǎng)占據(jù)主體。根據(jù) CNESA，2022 年國(guó)內(nèi)新 增投運(yùn)新型儲(chǔ)能項(xiàng)目裝機(jī)規(guī)模達(dá) 6.9GW/15.3GWh，與 2021年同期相比，增長(zhǎng)率均超過(guò) 180%。新增投運(yùn)項(xiàng)目時(shí)長(zhǎng)仍以 1-2 小時(shí)為主，4 小時(shí)以上的項(xiàng)目開始增多。根據(jù)儲(chǔ)能與電 力市場(chǎng)，在 2022 全年并網(wǎng)的儲(chǔ)能項(xiàng)目中，鋰離子電池仍然是絕對(duì)的主力，占比高達(dá) 93%。 從 2022 年已并網(wǎng)項(xiàng)目的應(yīng)用領(lǐng)域來(lái)看，可再生能源儲(chǔ)能項(xiàng)目和獨(dú)立式儲(chǔ)能項(xiàng)目貢獻(xiàn)了絕大 多數(shù)增量，分別占比達(dá) 45%和 44%。

　　大儲(chǔ)主要應(yīng)用場(chǎng)景在發(fā)電側(cè)與輸配電側(cè)，大儲(chǔ)占比提升是趨勢(shì)。大儲(chǔ)是指功率/規(guī)模較大的 儲(chǔ)能(我們定義為 50MW/100MWh 以上)，主要應(yīng)用場(chǎng)景在發(fā)電側(cè)與輸配電側(cè)，少部分應(yīng) 用在工商業(yè)儲(chǔ)能。我國(guó)表前市場(chǎng)占據(jù)主體，大儲(chǔ)規(guī)模效應(yīng)、效率與管理優(yōu)勢(shì)明顯。同時(shí)， 2021 年 7 月，國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于加快推動(dòng)新型儲(chǔ)能發(fā)展的指導(dǎo)意 見》提到，對(duì)于配套建設(shè)或共享模式落實(shí)新型儲(chǔ)能的新能源發(fā)電項(xiàng)目，可在競(jìng)爭(zhēng)性配置、 項(xiàng)目核準(zhǔn)(備案)、并網(wǎng)時(shí)序、系統(tǒng)調(diào)度運(yùn)行安排、保障利用小時(shí)數(shù)、電力輔助服務(wù)補(bǔ)償考 核等方面給予適當(dāng)傾斜。激勵(lì)機(jī)制下發(fā)電側(cè)收入有望受益提升，“新能源+儲(chǔ)能”項(xiàng)目需求 受到拉動(dòng)。隨著風(fēng)光儲(chǔ)一體化項(xiàng)目及集中式共享儲(chǔ)能迅猛發(fā)展，大儲(chǔ)需求有望被顯著拉動(dòng)。

　　需求維度：新能源配儲(chǔ)提供基本盤，多因素驅(qū)動(dòng)助高增

　　新能源配儲(chǔ)：各地提出配儲(chǔ)要求，提供儲(chǔ)能需求基本盤

　　保障性并網(wǎng)項(xiàng)目貢獻(xiàn)國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能需求的基本盤。保障性并網(wǎng)項(xiàng)目是各省(區(qū)、市)完成年度 非水電最低消納責(zé)任權(quán)重所必需的新增并網(wǎng)項(xiàng)目，具體規(guī)模由各省根據(jù)各省情況測(cè)算，是 各省份完成非水電最低消納責(zé)任權(quán)重所必需的底線目標(biāo)。保障性并網(wǎng)項(xiàng)目由電網(wǎng)公司實(shí)行 保障性并網(wǎng)，但是要求需要通過(guò)消納/技術(shù)/電價(jià)等指標(biāo)，競(jìng)爭(zhēng)上網(wǎng)額度。我們認(rèn)為保障性并 網(wǎng)項(xiàng)目會(huì)貢獻(xiàn)國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能需求的基本盤。多地陸續(xù)發(fā)布新能源配儲(chǔ)政策。據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，截至目前已有 28 個(gè)省份(自治區(qū))發(fā)布了配 儲(chǔ)政策，保障性并網(wǎng)項(xiàng)目配儲(chǔ)要求由各地發(fā)改委/能源局決定，配儲(chǔ)比例普遍在 10%~20%， 配儲(chǔ)時(shí)長(zhǎng)普遍在 2~4 小時(shí)，兩者均存在一定的提升趨勢(shì)。三北地區(qū)中的甘肅、新疆、內(nèi)蒙 古、河北、吉林整體配儲(chǔ)要求更高，大基地增加后儲(chǔ)能需求提升有望更加明顯。

　　多省分布式光伏也需配備儲(chǔ)能，帶動(dòng)戶儲(chǔ)需求增長(zhǎng)。截至 2023 年 2 月，已有 7 個(gè)省份發(fā) 布了分布式配儲(chǔ)政策，其中 5 個(gè)省份明確提出了配儲(chǔ)要求。山東省分布式配儲(chǔ)要求最高， 在 15%以上。2022 年 8 月，山東省印發(fā)《山東省風(fēng)電、光伏發(fā)電項(xiàng)目并網(wǎng)保障實(shí)施辦法(試 行)(征求意見稿)》要求，整縣分布式光伏項(xiàng)目根據(jù)各縣(市、區(qū))規(guī)劃要求積極配置儲(chǔ) 能設(shè)施，保障并網(wǎng)。浙江、寧夏要求配儲(chǔ)比例 10%，廣東、江蘇要求配儲(chǔ)比例 8%。分布 式光伏配儲(chǔ)帶動(dòng)戶儲(chǔ)需求增長(zhǎng)。

　　市場(chǎng)化項(xiàng)目：配儲(chǔ)要求更高，相較風(fēng)光裝機(jī)更為敏感

　　電網(wǎng)每年參考自身調(diào)節(jié)能力，設(shè)置保障性并網(wǎng)項(xiàng)目規(guī)模，超出保障性并網(wǎng)規(guī)模的項(xiàng)目進(jìn)入 市場(chǎng)化并網(wǎng)項(xiàng)目，需要自建更多的儲(chǔ)能項(xiàng)目。我們認(rèn)為保障性并網(wǎng)項(xiàng)目將會(huì)貢獻(xiàn)國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能 需求的基本盤;市場(chǎng)化并網(wǎng)項(xiàng)目配儲(chǔ)要求更高，后續(xù)儲(chǔ)能裝機(jī)增速預(yù)計(jì)將高于新能源增速。 市場(chǎng)化并網(wǎng)項(xiàng)目：超額建設(shè)規(guī)模需要配儲(chǔ)，上網(wǎng)電價(jià)按照指導(dǎo)價(jià)結(jié)算，配儲(chǔ)比例要求更高。

　　市場(chǎng)化并網(wǎng)項(xiàng)目針對(duì)保障性并網(wǎng)范圍以外仍有意愿并網(wǎng)的項(xiàng)目，通過(guò)自建、合建共享或購(gòu) 買服務(wù)等市場(chǎng)化方式落實(shí)并網(wǎng)條件后并網(wǎng)，與保障性并網(wǎng)只是在并網(wǎng)條件上有差異。據(jù)發(fā) 改委、能源局《關(guān)于鼓勵(lì)可再生能源發(fā)電企業(yè)自建或購(gòu)買調(diào)峰能力增加并網(wǎng)規(guī)模的通知》， 為鼓勵(lì)發(fā)電企業(yè)市場(chǎng)化參與調(diào)峰資源建設(shè)，超過(guò)電網(wǎng)企業(yè)保障性并網(wǎng)以外的規(guī)模初期按照 功率 15%的掛鉤比例(時(shí)長(zhǎng) 4 小時(shí)以上，下同)配建調(diào)峰能力，按照 20%以上掛鉤比例進(jìn) 行配建的優(yōu)先并網(wǎng)。

　　市場(chǎng)化并網(wǎng)項(xiàng)目配儲(chǔ)要求更高，后續(xù)儲(chǔ)能裝機(jī)增速預(yù)計(jì)將高于新能源增速。經(jīng)過(guò)我們預(yù)測(cè)， 在所有電站均為平價(jià)電站，保障性并網(wǎng)項(xiàng)目配儲(chǔ) 10%，儲(chǔ)能時(shí)長(zhǎng) 2 小時(shí)，市場(chǎng)化并網(wǎng)項(xiàng)目 配儲(chǔ) 15-20%，儲(chǔ)能時(shí)長(zhǎng) 4 小時(shí)，全國(guó)保障性并網(wǎng)項(xiàng)目總規(guī)模 100GW 的假設(shè)下，風(fēng)光并網(wǎng) 總規(guī)模超過(guò) 100GW 后，儲(chǔ)能規(guī)模隨著風(fēng)光并網(wǎng)規(guī)模增長(zhǎng)的速度將加快。具體到市場(chǎng)化并網(wǎng) 項(xiàng)目配儲(chǔ) 17.5%時(shí)，當(dāng)風(fēng)光并網(wǎng)規(guī)模低于 100GW，并網(wǎng)規(guī)模每增加 10GW 儲(chǔ)能規(guī)模將增 加 1GW，當(dāng)風(fēng)光規(guī)模高于 100GW，并網(wǎng)規(guī)模每增加 10GW 儲(chǔ)能規(guī)模將增加 1.75GW。

　　硅料降價(jià)：大基地建設(shè)節(jié)奏或超預(yù)期，儲(chǔ)能需求受益明顯

　　硅料價(jià)格進(jìn)入下降通道，集中式大基地需求受益最明顯。截至 3 月 31 日，光伏級(jí)多晶硅價(jià) 格為 24.76 美元/千克，相比于 22 年 8 月的高點(diǎn)降幅達(dá) 35.4%。我們預(yù)計(jì) 23 年光伏裝機(jī)量 130GW，風(fēng)電裝機(jī)量 70GW，從結(jié)構(gòu)上看，對(duì)組件價(jià)格更為敏感的集中式電站是增量主體。 若大基地建設(shè)節(jié)奏超預(yù)期，假設(shè)各比預(yù)期高 10GW，則按照大基地平均更高的配儲(chǔ)比例， 或可帶來(lái) 2.6GW/6GWh 左右的儲(chǔ)能裝機(jī)增量。

　　火電退役：老舊火電機(jī)組提升，后續(xù)儲(chǔ)能需求有支撐

　　火電占比下降，可再生能源發(fā)電占比有望大幅提升?！?ldquo;十四五”可再生能源發(fā)展規(guī)劃》提 出，2025 年，可再生能源年發(fā)電量達(dá)到 3.3 萬(wàn)億千瓦時(shí)左右;“十四五”期間，可再生能 源發(fā)電量增量在全社會(huì)用電量增量中的占比超過(guò) 50%，風(fēng)電和太陽(yáng)能發(fā)電量實(shí)現(xiàn)翻倍。據(jù) IEA 預(yù)測(cè)，在實(shí)現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)的預(yù)設(shè)下，到 2060 年，中國(guó)的太陽(yáng)能和風(fēng)能發(fā)電量相對(duì)于 2020 年將增加 7 倍，占總發(fā)電量比例從 25%提升至 2030 年的 40%和 2060 年的 80%，其 中，太陽(yáng)能發(fā)電的占比由 2020 年的 4%提升至 45%?？稍偕茉窗l(fā)電比例的提升是政策推 進(jìn)和度電成本(LCOE)下降綜合作用的結(jié)果，目前光伏發(fā)電和陸上風(fēng)電已初步具備在 LCOE 上和燃煤電廠競(jìng)爭(zhēng)的能力，火電占比將逐步下降，可再生能源發(fā)電占比有望大幅提升。

　　火電機(jī)組退役帶來(lái)更多的電化學(xué)儲(chǔ)能需求。從火電新增發(fā)電設(shè)備的歷史數(shù)據(jù)上看， 2005-2010 年時(shí)我國(guó)火電建設(shè)的高峰期，且 2006 年新增火電發(fā)電設(shè)備容量達(dá) 9244 萬(wàn) kW 的峰值。按照 20 年設(shè)計(jì)壽命計(jì)算，對(duì)應(yīng) 2025-2030 年起，我國(guó)將進(jìn)入火電機(jī)組退役的高峰 期。參考美國(guó)隨著天然氣發(fā)電廠逐步退役，從而實(shí)現(xiàn)可再生能源配合儲(chǔ)能系統(tǒng)替代原有天 然氣發(fā)電的案例，且考慮到后續(xù)國(guó)內(nèi)風(fēng)光大基地的建成投運(yùn)，預(yù)計(jì) 2025-2030 年國(guó)內(nèi)電化 學(xué)儲(chǔ)能的需求提升。(詳見我們于 2022 年 10 月 20 日發(fā)布的報(bào)告《儲(chǔ)能協(xié)助能量時(shí)移，護(hù) 航能源變革》)。

　　規(guī)模預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)23年裝機(jī)規(guī)模有望達(dá)到17.9GW/41.1GWh

　　我們預(yù)計(jì) 23 年新型儲(chǔ)能裝機(jī)規(guī)模有望達(dá)到 17.9GW/41.1GWh。據(jù)北極星儲(chǔ)能網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，國(guó) 內(nèi) 2022 年單年新增規(guī)劃在建的新型儲(chǔ)能項(xiàng)目規(guī)模達(dá) 101.8GW/259.2GWh，并且大部分項(xiàng) 目都將在近 1-2 年內(nèi)完工并網(wǎng)，這些規(guī)模數(shù)字已顯著超國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局于 2021 年 7 月發(fā)布的《關(guān)于加快推動(dòng)新型儲(chǔ)能發(fā)展的指導(dǎo)意見》中設(shè)置的 2025 年實(shí)現(xiàn) 30GW 裝機(jī)的 目標(biāo)。我們預(yù)計(jì) 23 年新型儲(chǔ)能新增規(guī)模有望達(dá)到 17.9GW/41.1GWh，增速達(dá)到 158.8%/168.4% ， 我 們預(yù)計(jì)23-25年新型儲(chǔ)能新增規(guī)模復(fù)合增速有望達(dá)到 93.0%(GW)/103.5%(GWh)。

　　結(jié)構(gòu)優(yōu)化：共享儲(chǔ)能助力降本，協(xié)助理順商業(yè)模式

　　共享儲(chǔ)能協(xié)助降本增效，規(guī)模效應(yīng)明顯。根據(jù)各地風(fēng)電建設(shè)要求，新能源電站可以通過(guò)租 用共享儲(chǔ)能方式，滿足配儲(chǔ)要求。共享儲(chǔ)能位于電網(wǎng)側(cè)，規(guī)模高于發(fā)電側(cè)小型儲(chǔ)能，PCS、 BMS、箱體及 EPC 建設(shè)均有規(guī)模效應(yīng)，有助于實(shí)現(xiàn)成本優(yōu)化。此外，大型儲(chǔ)能電站多建在 110KV/220KV 并網(wǎng)點(diǎn)，相較于建在 35KV 并網(wǎng)點(diǎn)的發(fā)電側(cè)儲(chǔ)能更容易被調(diào)度系統(tǒng)調(diào)用，增 加調(diào)峰和調(diào)頻收入。 針對(duì)發(fā)電側(cè)改進(jìn)模式，針對(duì)電網(wǎng)側(cè)提升收入來(lái)源。按照配儲(chǔ)要求，發(fā)電側(cè)通過(guò)租用儲(chǔ)能換 來(lái)風(fēng)光核準(zhǔn)/運(yùn)營(yíng)便利，需要付出對(duì)應(yīng)租金成本。共享儲(chǔ)能相較于發(fā)電側(cè)自用模式，可以在 輔助服務(wù)市場(chǎng)獲得輔助服務(wù)收益，實(shí)現(xiàn)模式優(yōu)化;相較于傳統(tǒng)的電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能，能夠獲得租 金收入，拓展收入來(lái)源。如我們測(cè)算新疆調(diào)峰用儲(chǔ)能項(xiàng)目 IRR 約 6.22%，若按照 20 年折舊 支付租金，則回報(bào)率可達(dá) 11.86%，顯著提升儲(chǔ)能項(xiàng)目 IRR。

　　輔助服務(wù)價(jià)格多在 0.28 元/千瓦時(shí)以上，收入租金規(guī)模在高于總投資的 1/15 即可滿足 6% 以上的 IRR 要求。我們梳理了部分省份(地區(qū))的調(diào)峰補(bǔ)償價(jià)格，價(jià)格區(qū)間范圍較大。比 如，在 2022 年 6 月發(fā)布的《南方區(qū)域新型儲(chǔ)能并網(wǎng)運(yùn)行及輔助服務(wù)管理實(shí)施細(xì)則》中，廣 東、廣西、云南、貴州、海南調(diào)峰補(bǔ)償價(jià)格分別為 0.792/0.396/0.6624/0.2376/0.5952 元/kWh， 不同省份之間存在顯著差異，較多省份調(diào)峰補(bǔ)償價(jià)格具有較強(qiáng)吸引力。我們測(cè)算，當(dāng)輔助 服務(wù)價(jià)格在 0.28 元/kWh 時(shí)，收入租金規(guī)模在高于總投資的 1/15 即可滿足 6%以上的 IRR 要求。發(fā)電側(cè)租金承受力：公司資本成本在 4.5%以上時(shí)，能夠承受 13 年折舊租金。對(duì)于發(fā)電側(cè)， 租用份額可以減輕現(xiàn)金流壓力，我們用租金現(xiàn)值/初始投資成本計(jì)算，發(fā)現(xiàn)當(dāng)公司資本成本 高于 4.5%時(shí)，能夠承受 13 年折舊租金。

　　通過(guò)我們上面的測(cè)算，當(dāng)租金折舊年限為 13-15 年時(shí)，共享儲(chǔ)能針對(duì)儲(chǔ)能運(yùn)營(yíng)方及發(fā)電側(cè) 均為效率更優(yōu)的方案。

　　項(xiàng)目測(cè)算：山東理想情況下回報(bào)率可達(dá) 11.93%。2022 年 9 月，山東省能源局發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)我省新型儲(chǔ)能示范項(xiàng)目健康發(fā)展的若干措施》 的通知，措施提出，依托現(xiàn)貨市場(chǎng)，推動(dòng)新型儲(chǔ)能市場(chǎng)化發(fā)展。包括 4 項(xiàng)措施：一是支持 示范項(xiàng)目作為獨(dú)立儲(chǔ)能參與電力現(xiàn)貨市場(chǎng)，獲得電能量收益;二是允許示范項(xiàng)目容量在全 省范圍內(nèi)租賃使用，獲得容量租賃收益;三是對(duì)參與電力現(xiàn)貨市場(chǎng)的示范項(xiàng)目按 2 倍標(biāo)準(zhǔn) 給予容量補(bǔ)償，獲得容量補(bǔ)償收益;四是支持參與調(diào)頻、爬坡、黑啟動(dòng)等輔助服務(wù)，獲得 輔助服務(wù)收益。

　　發(fā)電方租賃需求：電力交易中心承擔(dān)租賃撮合市場(chǎng)，多配備儲(chǔ)能電站有望優(yōu)先并網(wǎng) 具體來(lái)講，租賃規(guī)范方面，儲(chǔ)能項(xiàng)目在山東電力交易中心統(tǒng)一登記，組織發(fā)電企業(yè)與儲(chǔ)能 運(yùn)營(yíng)方合同期限不低于 2 年。權(quán)益傾斜方面，配儲(chǔ)電站并網(wǎng)時(shí)序傾斜已落地，電網(wǎng)企業(yè)將 按照儲(chǔ)能容量比例由高到低安排并網(wǎng)順序，配儲(chǔ)比例多的電站可以優(yōu)先并網(wǎng)。租賃費(fèi)方面， 預(yù)計(jì)仍以倒算方式確定，當(dāng)前山東項(xiàng)目針對(duì)容量租賃費(fèi)大概 1000-1500 萬(wàn)元/MWh。

　　共享儲(chǔ)能方：交易+容量租賃模式盈利 。政策給予儲(chǔ)能主體地位，電力現(xiàn)貨市場(chǎng)賺取價(jià)格差，規(guī)定充電電量不承擔(dān)輸配電價(jià)以及政 府性基金附加，電力市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)以及交易影響共享儲(chǔ)能利潤(rùn)，根據(jù)山東電網(wǎng)披露，當(dāng)前 日內(nèi)價(jià)格波動(dòng)差為 0.448 元/wh，仍可提供可觀的回報(bào)。規(guī)定對(duì)參與電力現(xiàn)貨市場(chǎng)的示范項(xiàng) 目按 2 倍標(biāo)準(zhǔn)給予容量補(bǔ)償，獲得容量補(bǔ)償收益。當(dāng)前參與電力現(xiàn)貨市場(chǎng)的發(fā)電機(jī)組容量 補(bǔ)償費(fèi)用為 0.0991 元/kwh，雙倍補(bǔ)償約 0.2 元/kwh。我們測(cè)算當(dāng)極端情況下(儲(chǔ)能公司拿 到全部電價(jià)差)，回報(bào)率可達(dá) 11.93%。

　　敏感性分析：維持發(fā)電側(cè)租金按照 15 年折舊計(jì)算/電網(wǎng)側(cè)容量核定比例為 50%的情況下， 改變儲(chǔ)能建設(shè)成本和日內(nèi)電價(jià)差假設(shè)，我們看到當(dāng)日內(nèi)電價(jià)差在 0.15 元以上時(shí)，儲(chǔ)能初始 投資成本在 2.2 元/kwh 以下時(shí)，可以保障 IRR 達(dá)到 6%以上。當(dāng)儲(chǔ)能 EPC 成本下降到 1.8 元/Wh，0.10 元的日內(nèi)電價(jià)差也可以滿足投資方的運(yùn)營(yíng)要求。

　　供給維度：環(huán)節(jié)價(jià)值量變化，行業(yè)格局尚未定局

　　產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)企業(yè)縱橫延伸，溫控/消防環(huán)節(jié)價(jià)值量有望提升

　　儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)鏈包括上游原材料、中游儲(chǔ)能系統(tǒng)、下游終端用戶三個(gè)環(huán)節(jié)。儲(chǔ)能系統(tǒng)包括電芯、 PCS、溫控、消防、EMS(能量管理系統(tǒng))、BMS(電池管理系統(tǒng))等多個(gè)環(huán)節(jié)，再由系統(tǒng) 集成商進(jìn)行集成，出售給下游終端客戶。產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)企業(yè)具有縱橫延伸趨勢(shì)，比如動(dòng)力/消費(fèi) 電池企業(yè)大力發(fā)展儲(chǔ)能電池業(yè)務(wù)，光伏逆變器企業(yè)開拓儲(chǔ)能 PCS 業(yè)務(wù)，溫控、消防企業(yè)追 隨儲(chǔ)能行業(yè)熱潮開拓產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域;產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部分電芯、PCS 公司縱向拓展業(yè)務(wù)至系統(tǒng)集 成與 EPC 環(huán)節(jié)。電池環(huán)節(jié)成本占比高，擁有較高話語(yǔ)權(quán)。根據(jù)儲(chǔ)能領(lǐng)跑者聯(lián)盟，2022 年儲(chǔ)能系統(tǒng)成本構(gòu)成 中，電芯成本占比 59%，PCS 占比 16%，BMS 占比 9%，EMS、溫控、消防及其他占比 16%。儲(chǔ)能電池價(jià)值量占比高，其成本對(duì)儲(chǔ)能電站的成本起到?jīng)Q定性作用，我們預(yù)計(jì)儲(chǔ)能 電池廠商未來(lái)在產(chǎn)業(yè)鏈中仍將保持較高的話語(yǔ)權(quán)。

　　溫控與消防環(huán)節(jié)的價(jià)值量有望提升。隨著儲(chǔ)能行業(yè)從導(dǎo)入期到快速發(fā)展期邁進(jìn)，我們認(rèn)為 后續(xù)儲(chǔ)能安全的重要性有望逐步凸顯。2022 年 1～8 月，全國(guó)電化學(xué)儲(chǔ)能項(xiàng)目非計(jì)劃停機(jī) 329 次，電化學(xué)儲(chǔ)能的安全標(biāo)準(zhǔn)、管理規(guī)范亟待提升。從 2021 年底開始，從國(guó)家到地方出 臺(tái)了多項(xiàng)政策，著力儲(chǔ)能電站安全管理。涵蓋了安全風(fēng)險(xiǎn)隱患整治、儲(chǔ)能電站安全管理、 儲(chǔ)能電站并網(wǎng)運(yùn)行管理等多個(gè)方面。《電化學(xué)儲(chǔ)能電站安全規(guī)程》將于今年 7 月 1 日實(shí)施， 系儲(chǔ)能安全領(lǐng)域的首個(gè)指引性文件，文件規(guī)定了電化學(xué)儲(chǔ)能電站設(shè)備設(shè)施安全技術(shù)要求、 運(yùn)行、維護(hù)、檢修、試驗(yàn)等方面的安全要求，涉及儲(chǔ)能電池、BMS、PCS、監(jiān)控、消防等 各類設(shè)備的檢修規(guī)定。文件提出了“每個(gè)電池模塊可單獨(dú)配置探測(cè)器”、“鋰離子電池室/艙 自動(dòng)滅火系統(tǒng)的最小保護(hù)單元宜為電池模塊，每個(gè)電池模塊可單獨(dú)配置滅火介質(zhì)噴頭或探 火管”，滅火由艙級(jí)、簇級(jí)精準(zhǔn)到 PACK 級(jí)。我們認(rèn)為目前國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能電站溫控和消防投入有 望進(jìn)一步提高，相關(guān)公司有望量利齊升。

　　電池：儲(chǔ)能電池增量足，大電芯&疊片或是趨勢(shì)

　　儲(chǔ)能電池增量足，新老廠商積極擴(kuò)產(chǎn)。據(jù) 21 世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道不完全統(tǒng)計(jì)，2022 年以來(lái)國(guó)內(nèi) 動(dòng)力與儲(chǔ)能電池?cái)U(kuò)產(chǎn)金額高達(dá) 3013.7 億元，擴(kuò)產(chǎn)規(guī)模 840GWh。儲(chǔ)能電池?cái)U(kuò)產(chǎn)幅度大，眾 多動(dòng)力/消費(fèi)電池企業(yè)大力發(fā)展儲(chǔ)能電池業(yè)務(wù)，同時(shí)也不乏跨界企業(yè)，包括紡織業(yè)巨頭盛虹 集團(tuán)、主營(yíng)大氣污染控制領(lǐng)域環(huán)保產(chǎn)品的 ST 龍凈、食品企業(yè)黑芝麻等均跨界布局儲(chǔ)能電池 生產(chǎn)。

　　電池產(chǎn)能快速落地，大電芯&疊片或是新趨勢(shì)。大電芯逐漸成為國(guó)內(nèi)集中式和工商業(yè)儲(chǔ)能系 統(tǒng)的主流選擇，2022 年以來(lái)，華能等招標(biāo)明確要求電芯單體容量不低于 280Ah。據(jù) GGII， 截至 2022H1，280Ah 在國(guó)內(nèi)工商業(yè)側(cè)滲透率已達(dá) 60%以上，截止 2022 年 9 月底，純 280Ah 獨(dú)立線(特指專線專供 280Ah 儲(chǔ)能電芯，除動(dòng)儲(chǔ)共線企業(yè)外)產(chǎn)能合計(jì)約 34GWh，除上 述產(chǎn)能以外，到 2023H1 將新建 280Ah 專線的投產(chǎn)產(chǎn)能約 80GWh。此外，疊片工藝也成 為了大型儲(chǔ)能電站電芯的新趨勢(shì)，疊片工藝能讓大電芯更好發(fā)揮安全性、能量密度、工藝 控制上的優(yōu)勢(shì)。據(jù) GGII，2022H1 方形疊片電池在儲(chǔ)能市場(chǎng)已出貨 3GWh 以上，整體滲透 率約為 7%，廣泛應(yīng)用到戶用儲(chǔ)能、國(guó)內(nèi)工商業(yè)儲(chǔ)能和源網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能項(xiàng)目中。

　　PCS：國(guó)產(chǎn)IGBT產(chǎn)能釋放，市場(chǎng)向頭部聚集

　　海外 IGBT 大廠預(yù)計(jì)短期供應(yīng)仍處于緊缺狀態(tài)。IGBT 作為 PCS 的核心部件，22 年曾一度 成為制約 PCS 出貨供應(yīng)的關(guān)鍵要素。據(jù)英飛凌 2022 年 11 月年報(bào)交流會(huì)，公司部分產(chǎn)品已 正常供應(yīng)，但用于可再生能源的 IGBT 仍處于緊缺狀態(tài)，考慮到 IGBT 未來(lái)的下游需求，英 飛凌將繼續(xù)投資擴(kuò)大 IGBT 生產(chǎn)。我們預(yù)計(jì) 2023 年儲(chǔ)能將面臨與新能源汽車爭(zhēng)奪 IGBT 產(chǎn) 能的局面，海外 IGBT 的供應(yīng)情況短期內(nèi)或難以好轉(zhuǎn)。

　　國(guó)產(chǎn) IGBT 廠商積極擴(kuò)建，市占率逐步提升。據(jù) Omdia 數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)廠商時(shí)代電氣 2021 年 首次進(jìn)入 IGBT 模塊排名前十。據(jù)時(shí)代電氣 22 年 8 月 26 日交流會(huì)，公司 2023 年 IGBT 訂 單已全部鎖定。國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體廠商在全球市占率正逐步提升，海外 IGBT 緊缺對(duì)在國(guó)內(nèi)銷售的 儲(chǔ)能產(chǎn)品影響或?qū)p小。市場(chǎng)對(duì) IGBT 需求火熱，據(jù)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)縱橫，國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體廠商華虹 半導(dǎo)體、中芯國(guó)際、積塔半導(dǎo)體、士蘭微、華潤(rùn)微、比亞迪半導(dǎo)體、時(shí)代電氣等普遍擴(kuò)建 意愿積極。

　　大儲(chǔ)是 B 端市場(chǎng)，廠商價(jià)格直面競(jìng)爭(zhēng)，產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)公司脫穎而出。儲(chǔ)能 PCS 在初期單價(jià)和毛 利率較高，隨著頭部廠商不斷擴(kuò)產(chǎn)和新的廠商不斷進(jìn)入，產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，價(jià)格和毛利率逐 漸走低。上能電氣 2018 年儲(chǔ)能 PCS 營(yíng)收 0.15 億元，產(chǎn)品單價(jià) 0.37 元/W，2022 年儲(chǔ)能 PCS 營(yíng)收 1.42 億元，較 2018 年增長(zhǎng)近 9 倍，產(chǎn)品單價(jià) 0.19 元/W，降幅 50%，規(guī)模效應(yīng) 盡顯。陽(yáng)光電源光伏逆變器價(jià)格穩(wěn)中有降，由 2018 年 0.22 元/W 降至 2022 年 0.19 元/W。

　　溫控：成本下降疊加要求提升，液冷趨勢(shì)已現(xiàn)

　　液冷針對(duì)大儲(chǔ)優(yōu)勢(shì)凸顯，未來(lái)市場(chǎng)規(guī)模將快速提升。液冷在技術(shù)上具備優(yōu)勢(shì)，當(dāng)前大容量、 高功率儲(chǔ)能系統(tǒng)的快速應(yīng)用，對(duì)于儲(chǔ)能系統(tǒng)散熱效率要求更高。液冷技術(shù)相比于傳統(tǒng)風(fēng)冷 散熱效率更高，同時(shí)噪音更小、能耗更低，具有顯著優(yōu)勢(shì)，單位價(jià)值量相比風(fēng)冷也會(huì)有明 顯提升。隨著儲(chǔ)能電站大型化、集約化的不斷發(fā)展，儲(chǔ)能系統(tǒng)大容量、高密度的趨勢(shì)不斷 凸顯，未來(lái)液冷市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)會(huì)快速增長(zhǎng)。根據(jù) GGII，2021 年中國(guó)儲(chǔ)能溫控市場(chǎng)整體規(guī)模 為 24.7 億元，液冷溫控市場(chǎng)規(guī)模 3 億元。GGII 預(yù)計(jì)到 2025 年，中國(guó)儲(chǔ)能溫控市場(chǎng)總規(guī)模 將達(dá)到 164.6 億元，液冷儲(chǔ)能市場(chǎng)價(jià)值將達(dá)到 74.1 億元，占比約 45.1%，年復(fù)合增長(zhǎng)率超 過(guò) 89%。

　　行業(yè)內(nèi)積極布局，液冷成本有望降低。行業(yè)內(nèi)目前已有包括英維克、奧特佳、高瀾股份、 同飛股份等多家公司布局儲(chǔ)能溫控市場(chǎng)并進(jìn)行液冷產(chǎn)品相關(guān)業(yè)務(wù)開發(fā)，其中英維克和奧特 佳已有完善客戶體系和產(chǎn)品生產(chǎn)線，先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，其余公司也積極布局多項(xiàng)液冷產(chǎn)品規(guī) 劃，搶占市場(chǎng)空間。風(fēng)冷系統(tǒng)結(jié)構(gòu)相對(duì)簡(jiǎn)單，價(jià)值量低于液冷。其中，壓縮機(jī)、風(fēng)機(jī)價(jià)值 量最大，二者主要原材料為銅、鋼等大宗商品。未來(lái)，水冷主機(jī)將趨于標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)模化生 產(chǎn)，大宗商品價(jià)格進(jìn)入下行區(qū)間，液冷、風(fēng)冷系統(tǒng)成本有望逐步降低且差距或?qū)⒅鸩娇s小。

　　消防：行業(yè)集中度低，渠道布局為關(guān)鍵

　　行業(yè)集中度低，渠道布局為關(guān)鍵。消防行業(yè)集中度低，截至 2019 年青鳥消防、威海廣泰和 天廣中茂三家企業(yè)市占率分別為 2.2%、0.95%和 0.39%，行業(yè) CR3 僅 3.54%，格局分散。 各傳統(tǒng)消防企業(yè)積極拓寬產(chǎn)品類別，開發(fā)儲(chǔ)能產(chǎn)品，行業(yè)內(nèi)比較重視渠道布局與產(chǎn)品解決 方案的提供。

　　集成&EPC：多方企業(yè)涌入，渠道是拿單關(guān)鍵

　　多方企業(yè)涌入，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。集成商與 EPC 方通過(guò)采購(gòu)設(shè)備、系統(tǒng)集成后打包出售給下 游客戶，是儲(chǔ)能電站各組件與下游客戶的連接人，也是儲(chǔ)能電站安全運(yùn)行的負(fù)責(zé)人。當(dāng)前 大量企業(yè)涌入儲(chǔ)能賽道，集成商與 EPC 方主要可分為三類：1)產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)電芯、PCS 等企 業(yè)縱向延伸，如寧德時(shí)代、比亞迪、陽(yáng)光電源等，利用其品牌、成本與渠道優(yōu)勢(shì)迅速打開 市場(chǎng)，業(yè)務(wù)發(fā)展壯大;2)關(guān)聯(lián)賽道企業(yè)利用技術(shù)與渠道優(yōu)勢(shì)橫向切入儲(chǔ)能賽道，如阿特斯、 天合光能等;3)具備電網(wǎng)背景的地方資源型企業(yè)，如南網(wǎng)科技、許繼電氣、海博思創(chuàng)等， 這類企業(yè)對(duì)于電網(wǎng)具有深刻的理解，技術(shù)經(jīng)驗(yàn)豐富，手握地方資源，訂單更有保障。

　　2022 年儲(chǔ)能系統(tǒng)(不含 EPC)中標(biāo)結(jié)果中比亞迪遙遙領(lǐng)先，但行業(yè)整體集中度仍較低。儲(chǔ) 能與電力市場(chǎng) 2022 年共計(jì)追蹤到 70 家企業(yè)有中標(biāo)記錄，其中比亞迪以超 1.6GWh 的總量 遙遙領(lǐng)先。累計(jì)中標(biāo)規(guī)模超過(guò) 500MWh 的其他系統(tǒng)集成商還包括江蘇中天、南都電源、海 博思創(chuàng)和許繼電氣，行業(yè)整體集中度較低。

　　強(qiáng)者恒強(qiáng)，出清紅海。集成商與 EPC 方獲取項(xiàng)目主要取決于：1)與下游客戶的關(guān)系親密 及穩(wěn)定程度，集成商與 EPC 方的下游客戶較為穩(wěn)定，主要是五大四小發(fā)電集團(tuán)以及國(guó)南兩 網(wǎng);2)項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)，招標(biāo)方往往會(huì)重點(diǎn)考察投標(biāo)方的相關(guān)項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)，其亦體現(xiàn)著投標(biāo)方的技 術(shù)水平。長(zhǎng)期來(lái)看，集成商與 EPC 方能夠突出重圍還需具備兩個(gè)關(guān)鍵要素：1)資金保障， 大儲(chǔ)建設(shè)對(duì)于資金的墊用要求較高;2)成本優(yōu)勢(shì)，大型電站產(chǎn)品趨于同質(zhì)化，產(chǎn)品價(jià)格競(jìng) 爭(zhēng)日趨激烈化。規(guī)模效應(yīng)與成本控制成為企業(yè)盈利的關(guān)鍵。我們認(rèn)為，行業(yè)將會(huì)呈現(xiàn)強(qiáng)者 恒強(qiáng)，出清紅海的局面，具備項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)與規(guī)模效應(yīng)的企業(yè)優(yōu)勢(shì)將會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)，企業(yè)的渠 道優(yōu)勢(shì)將會(huì)成為訂單保障的關(guān)鍵。

　　利潤(rùn)維度：被上游擠壓利潤(rùn)逐步修復(fù)，規(guī)模效應(yīng)增強(qiáng)

　　上游原料價(jià)格回落，產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)有望修復(fù)

　　各環(huán)節(jié) 22H1 毛利率相比 21 年全年普遍走低，消防環(huán)節(jié)毛利率水平最高。21 年電芯環(huán)節(jié) 兩家企業(yè)儲(chǔ)能業(yè)務(wù)毛利率處于 28%-30%，22H1 受到上游鋰礦價(jià)格高漲且傳導(dǎo)滯后影響， 盈利空間被顯著壓縮，以寧德時(shí)代為例，22H1 毛利率下滑至 6.43%。消防環(huán)節(jié)毛利率最高， 且兩家公司 22H1 毛利率相比 21 年均有提升，我們認(rèn)為主要系公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化致整體毛 利率水平抬升。儲(chǔ)能 PCS 及系統(tǒng)集成環(huán)節(jié)內(nèi)各公司由于業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)及出貨市場(chǎng)的不同毛利率 水平差異較大，陽(yáng)光電源/上能電氣 2021 年儲(chǔ)能業(yè)務(wù)毛利率水平分別為 14.11% /24.52%。 溫控環(huán)節(jié)毛利率普遍在 25%-30%之間。EPC 環(huán)節(jié) 21 年毛利率普遍在 20%-30%之間，22H1 毛利率水平出現(xiàn)明顯下滑。

　　國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能加速放量，規(guī)模效應(yīng)有望凸顯

　　國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能行業(yè)放量后，企業(yè)的營(yíng)業(yè)成本有望通過(guò)規(guī)模效應(yīng)下降。國(guó)內(nèi)和海外儲(chǔ)能所在產(chǎn)業(yè) 階段不同，海外儲(chǔ)能已經(jīng)處于業(yè)績(jī)釋放期，銷售放量帶來(lái)顯著規(guī)模效應(yīng)，期間費(fèi)用率已經(jīng) 下降到較低位置。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)仍處于從前期導(dǎo)入到快速發(fā)展期的過(guò)渡階段，潛在規(guī)模效應(yīng)仍 有較大空間。以國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)典型公司為例，21 年期間費(fèi)用率差距 4.4pct，22 年前三季度有 系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)放量，規(guī)模效應(yīng)帶動(dòng)下整體期間費(fèi)用率已逐步接近。我們認(rèn)為除了業(yè)務(wù)占比 不同外，原有逆變器/PCS 業(yè)務(wù)仍存在較高的規(guī)模效應(yīng)空間，如上能電氣的研發(fā)費(fèi)用率顯著 高于錦浪科技，20 年-3Q22 分別高出 3.1/3.3/1.5pct。

　　政策催化：發(fā)電側(cè)配儲(chǔ)權(quán)益傾斜/電網(wǎng)側(cè)替代儲(chǔ)能設(shè)施

　　發(fā)電側(cè)配儲(chǔ)權(quán)益傾斜：2021 年 7 月國(guó)家發(fā)展改革委、國(guó)家能源局發(fā)布了《關(guān)于加快推動(dòng)新 型儲(chǔ)能發(fā)展的指導(dǎo)意見》， “大力推進(jìn)”發(fā)電側(cè)儲(chǔ)能，“積極推進(jìn)”電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能，“積極支 持”用戶側(cè)儲(chǔ)能，發(fā)電儲(chǔ)能核心地位不變。意見中針對(duì)新能源配儲(chǔ)項(xiàng)目，在項(xiàng)目核準(zhǔn)備案、 并網(wǎng)以及運(yùn)營(yíng)中調(diào)度、保障利用小時(shí)數(shù)和輔助服務(wù)補(bǔ)償上均給與政策傾斜，激發(fā)發(fā)電側(cè)自 發(fā)性配置需求。目前發(fā)電側(cè)還是純粹的租金付出方，該項(xiàng)政策落地后能夠?yàn)榘l(fā)電側(cè)帶來(lái)收 入，發(fā)電側(cè)和共享儲(chǔ)能方均將受益，國(guó)內(nèi)商業(yè)模式有望理順。

　　電網(wǎng)側(cè)替代性儲(chǔ)能設(shè)施：國(guó)內(nèi)電網(wǎng)側(cè)替代性儲(chǔ)能設(shè)施對(duì)于減少電網(wǎng)波動(dòng)性具有重要作用， 未來(lái)建設(shè)費(fèi)用有望納入輸配電價(jià)回收，支撐大型儲(chǔ)能需求。 電網(wǎng)替代性儲(chǔ)能是指建設(shè)在電網(wǎng)側(cè)適當(dāng)位置的儲(chǔ)能電站，作為電網(wǎng)公司的一種輸配電固定 設(shè)施，進(jìn)行削峰填谷轉(zhuǎn)移負(fù)荷，具有替代輸配電設(shè)備投資、提升線路的傳輸容量等多種功 能。替代儲(chǔ)能能夠在低谷時(shí)段充電、高峰時(shí)段放電，從而產(chǎn)生峰谷套利收益;同時(shí)能夠發(fā) 揮調(diào)頻、調(diào)峰、備用、黑啟動(dòng)、調(diào)壓等輔助功能，對(duì)于減少電網(wǎng)波動(dòng)性、維持電網(wǎng)安全可 靠運(yùn)行具有重要作用。

　　板塊觀點(diǎn)：大儲(chǔ)潛在催化充分，業(yè)績(jī)估值均有向上支撐

　　板塊行情：儲(chǔ)能指數(shù)大幅提升，基本面/預(yù)期差共振向上

　　復(fù)盤：儲(chǔ)能指數(shù)走勢(shì)整體與新能車、光伏相似，21 年以來(lái)漲幅高于新能源車及光伏指數(shù)。 儲(chǔ)能電池/PCS 多由傳統(tǒng)動(dòng)力電池/逆變器公司提供，整體走勢(shì)與光伏/新能源車類似。儲(chǔ)能 板塊逐步從“偽”需求向內(nèi)生需求轉(zhuǎn)變，21 年以來(lái)漲幅高于新能源車及光伏指數(shù)。 儲(chǔ)能指數(shù)大幅提升，背后原因是基本面與預(yù)期差共振向上?；久妫焊鶕?jù) CNESA，2022 年國(guó)內(nèi)新增投運(yùn)新型儲(chǔ)能項(xiàng)目裝機(jī)規(guī)模達(dá) 6.9GW/15.3GWh，與 2021 年同期相比，增長(zhǎng)率 均超過(guò) 180%。預(yù)期差：儲(chǔ)能板塊逐步從偽需求邁向真實(shí)需求，新能源配儲(chǔ)+成本分?jǐn)倷C(jī)制 逐步理順，正外部性逐步內(nèi)化，行業(yè)預(yù)期差帶動(dòng)增長(zhǎng)。

　　產(chǎn)業(yè)階段：平價(jià)前后撐起高估值，利潤(rùn)有較大上漲彈性

　　國(guó)內(nèi)大儲(chǔ)正在向驗(yàn)證放量期邁進(jìn)，能夠撐起更高的估值。產(chǎn)業(yè)階段基本可劃分為萌芽期、 過(guò)熱期、驗(yàn)證放量期、穩(wěn)健增長(zhǎng)期、成熟期。目前從產(chǎn)業(yè)階段來(lái)看，國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能市場(chǎng)處在從 前期導(dǎo)入到快速發(fā)展的階段，處于平價(jià)前后的時(shí)間點(diǎn)，我們認(rèn)為估值水平有望提升。其背 后的邏輯在于，平價(jià)之后，行業(yè)的需求量會(huì)大幅提升，業(yè)內(nèi)公司的 ROE 也有提升的動(dòng)力; 同時(shí)平價(jià)后需求的穩(wěn)定性也會(huì)有所提升。

　　頭部公司估值回調(diào)后逐步進(jìn)入可買區(qū)間，大儲(chǔ)利潤(rùn)上漲彈性較大。目前國(guó)內(nèi)大儲(chǔ)估值已經(jīng) 修復(fù)到合理區(qū)間，盈利預(yù)測(cè)的提升仍需等待公司出貨量預(yù)期提升和利潤(rùn)率提升的信號(hào)。量 的增加主要來(lái)自于市場(chǎng)化并網(wǎng)項(xiàng)目、硅料降價(jià)以及火電機(jī)組退役，高招標(biāo)量提供放量基礎(chǔ)， 后續(xù)可以重點(diǎn)跟蹤在手訂單情況。利潤(rùn)率提升主要來(lái)自于上游原料價(jià)格下降帶來(lái)產(chǎn)業(yè)鏈各 環(huán)節(jié)利潤(rùn)修復(fù)以及放量后帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)。同時(shí)，潛在催化政策(電網(wǎng)替代性儲(chǔ)能/各地共 享儲(chǔ)能政策/發(fā)電側(cè)配儲(chǔ)權(quán)益傾斜)充裕，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)大儲(chǔ)利潤(rùn)上漲彈性充足，后續(xù)估值 及業(yè)績(jī)均有提升空間。

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